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    鈕文新:中長期流動性太稀缺了?——央行需要重視這個關鍵問題

    正因如此,我長期呼吁:貨幣政策“加糖降水”,構建“資本、資金雙充?!钡慕鹑诮Y構。這恐怕才是實體經濟需要貨幣政策和金融方式。

    《中國經濟周刊》首席評論員 鈕文新

    10月31日,央行公布了9月份金融市場運行情況。據統計,9月份,銀行間貨幣市場成交共計148.1萬億元,同比增加48.6%,環比減少12.9%。其中,質押式回購成交132.7萬億元,同比增加46.9%,環比減少12.8%;買斷式回購成交4863.5億元,同比增加27.8%,環比減少2.5%;同業拆借成交14.9萬億元,同比增加66.1%,環比減少14.0%。此外,交易所市場標準券回購成交35.1萬億元,同比增加10.2%,環比減少5.3%。

    與此同時,銀行間質押式回購月加權平均利率為1.46%,環比上升21個基點;同業拆借月加權平均利率為1.41%,環比上升18個基點。

    貨幣市場交易量如此高速增長說明什么?市場短期流動性需求巨大,換一個角度,這是不是同時意味著中國金融市場上的中長期流動性嚴重稀缺?這是不是中國證監會主席易會滿所說“不缺資金但缺資本”的表征?回答應當是肯定的。

    其實,打從央行推行“單一利率調節——不增加基礎貨幣的前提下,依靠貨幣乘數推升M2”之后,金融市場短期流動性的需求量就在大幅攀升,圖1和圖2合起來,應當可以說明問題,尤其是當央行需要適度放寬貨幣供給之時,貨幣市場交易量便會大幅攀升。

    看圖1:最下邊的“藍柱”是基礎貨幣,這些年一直保持平穩,按照“M2=基礎貨幣×貨幣乘數”這個公式,說明M2的增長(黃柱)全憑貨幣乘數(紅線)不斷上漲推動。

    圖1:M2、基礎貨幣、貨幣乘數之間的關系

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    圖2:貨幣市場交易量大幅上升基本與圖1貨幣乘數大幅上升同步

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    貨幣乘數已經接近8倍了,這是否可持續?這是一切金融杠桿的基礎。金融短期化越嚴重,整個金融體系的杠桿越高,金融杠桿越高,經濟和金融的資金鏈斷裂——流動性風險就越大。而且短期債務需求規模也會遠遠大過經濟實際需求。舉個例子,代表國家信用的基礎貨幣如果是“糖”,商業銀行靠存貸款滾動放大貨幣供給的“貨幣乘數”是“水”,靠兌水推升“糖水”——M2的數量,其含糖量會越來越低。如果經濟靠這樣的糖水滋養,經濟所需的糖水量(M2數量)就會遠遠大過“高質量糖水”所需數量。

    不提高基礎貨幣而靠貨幣乘數推高的M2,可能是低品質M2,是導致中長期資本稀缺、短期流動性需求巨大或“不缺資金但缺資本”——金融短期化的關鍵所在。正因如此,我長期呼吁:貨幣政策“加糖降水”,構建“資本、資金雙充裕”的金融結構。這恐怕才是實體經濟需要貨幣政策和金融方式。

    責編:姚坤

    (版權屬《中國經濟周刊》雜志社所有,任何媒體、網站或個人未經授權不得轉載、摘編、鏈接、轉貼或以其他方式使用。)

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